京东方：走完绝地求生，剩下看需求 “脸色”

图片来源@视觉中国

文｜海豚投研

京东方（$BOE.SZ）于北京时间 2023 年 4 月 3 日晚间的长桥 A 股盘后发布了 2022 年年度财报（截止 2022 年 12 月），要点如下：

一、整体业绩：见底的业绩，开始有光。$京东方 A.SZ 本季度营收 457 亿元，同比下滑 18.5%; 本季度毛利率 5.9%，同比下降 13.7pct。收入和毛利率的下滑主要是因为面板价格大幅下降所致；公司本季度归母净利润 22.6 亿元，同比下滑 61.1%，净利率仍然亏损；

二、业务分项情况：显示器件仍是业绩风向标。显示器件是京东方最大的收入来源，占比达到 8 成以上。下半年显示器件业务同比下滑 25.9%，而毛利率更是下降至负数，是公司业绩下滑的主因。这是由于 2022 年以来电视、手机等下游显示屏需求疲软导致；

三、费用及经营情况：存货去化明显，净利率开始好转。面板行业从 2021 年下半年以来进入下行周期，存货指标成判定周期的重要指引。公司本季度存货出现明显去化的迹象，表明行业周期已经见底开始向好。随着行业触底回暖，产品价格端开始回升，本季度净利率重回 0% 附近。

整体来看，京东方业绩如期出现回暖，基本符合市场预期。

虽然公司四季度的收入和利润仍有两位数的下滑，但是整体表现比三季度已有所改观。毛利率和净利率环比都已经回升，存货去化明显加快，都印证了海豚君此前文章中《京东方：触底回暖的三重信号》提到的，“‘业绩筑底 + 价格转涨 + 存货消化加快’，多角度表明京东方和面板行业在触底回暖。随着面板价格的回暖，行业有望实现供需平衡，而公司也将实现扭亏为盈”。

站在当前时点，各尺寸面板价格已经从底部起来有两位数的上涨，这主要是面板企业不会长期承受亏损的压力。经过产业链的存货去化，下游逐渐恢复拉货的动力。而近期的面板报价上涨，也主要是出于过分下跌后的修正。

从股价看，京东方已经从底部的 3.3 元/股上涨至 4.5 元/股，这主要是市场对面板行业回暖的预期买入。而对于这次交出的财报只是验证了京东方这波上行中市场已买入的周期反转逻辑，但由于市场已经做了定价而业绩又未明显超预期，这次业绩看似不错，但股价很难明显上行。

总的来看，京东方已经从底部完成了一定的修复，后续进一步的超额收益，仍需要关注下游需求回暖进度和公司的可能超预期表现。

以下是长桥海豚君对京东方的具体分析：

一、整体业绩：见底的业绩，开始有光

1.1 营收端

京东方在 2022 年全年实现收入 1784 亿元，同比下滑 19.28%。公司收入下滑主要是显示器件业务下滑导致，在过去一年显示器的出货价格呈现下跌的趋势。

其中京东方在 2022 年第四季度总营收 456.7 亿元，同比下滑 18.5%。虽然公司四季度营收仍有两位数下滑，但跌幅有所收敛。同时环比层面，公司收入已经开始回升，这一定程度上也能表明公司业务开始出现向好的迹象。

1.2 毛利端

京东方在 2022 年全年实现毛利 208.83 亿元，同比下滑 67%。毛利的跌幅更是远远超过收入的下跌，这主要是价格下滑导致毛利率受挤压。

其中京东方在 2022 年第四季度实现毛利 27 亿元，同比下滑 75.5%。本季度公司毛利率为 5.9%，同比下滑 13.7pct。

虽然本季度毛利率仍处于低位，但已经有看到好转的迹象。相比于上季度的 2.6% 的毛利率低点，本季度已经开始回升，这主要是因为面板的价格已经出现回暖。

1.3 面板价格

既然京东方的收入端和毛利率的同比下滑，主要是面板价格下跌所导致。而今毛利率开始出现回暖，当前的面板价格是如何呢？

从 Witsview 的 3 月底报价来看，65 寸/55 寸/43 寸/32 寸价格分别为 120 美金/88 美金/52 美金/30 美金。各尺寸面板价格，已经从底部上涨有 10% 以上。

海豚君在上季财报点评《京东方：触底回暖的三重信号》中提到，“由于电视面板价格从二季度开始已经打破现金成本，面板厂出于经营的压力，强力要求 ‘卖价现金成本以下不接单’ 的政策，面板价格在 10 月出现了触底回暖的迹象”。也正是从 10 月底开始，面板价格开始止跌回升。

在面板价格频频下跌后，面板行业逐渐出现了亏损的情况。而在收缩产量和消化库存的影响下，产业链逐渐消化了高额的库存压力。随着下游重新拉货，面板价格开始企稳回升。

而今在面板价格进行一定的修复后，价格的继续上涨，需要关注下游需求和拉货动力的回暖情况。

二、业务分项情况：显示器件仍是业绩风向标

2.1 营收分项

京东方在 2021 年再次对报表再次调整。目前报表中，公司最主要的两大业务是显示器件业务和物联网创新业务。

1）显示器件业务：下半年营收 753.08 亿元，同比下滑 25.9%。显示器件业务是公司传统主营业务，主要包括电视、手机、笔记本等显示屏产品，下半年营收下滑主要是下游需求疲软，产品价格继续下滑所致；

2）物联网创新业务：下半年营收 137.55 亿元，同比下滑 8.7%。偏 To B 业务，主要以智慧园区、智慧金融、智慧交通等物联网细分领域的整体解决方案，该业务随周期影响不大；

3）其他业务：京东方其他业务还包括传感器及解决方案、MLED、智慧医工等，但这些业务目前占比还小，对公司业绩影响不大。

2.2 毛利率分项

由于显示器件业务占比达到 8 成以上，公司毛利率的走势基本上依赖于显示器件业务。

1）显示器件业务：下半年毛利率-0.2%，同比下降 24.8pct，业务毛利率下降主因是面板市场价格下降；

2）物联网创新业务：下半年毛利率 9.8%，同比下降 1.9pct，业务毛利率下降受成本端上升的影响。

三、费用及经营情况：存货去化明显，净利率开始好转

3.1 营运指标：存货消化明显

在行业周期下行时候，关注公司的存货及营运指标更为重要。

①存货情况：本季度 227.88 亿元，同比下滑 18%。本季度存货/收入比值下滑至 0.5。随着产能利用率的调低，公司下半年主要以存货消化为主，取得不错的成效。公司存货较年中的高点 330 亿元，已经有近 100 亿的去化。随着公司及行业的存货消化，面板价格也在年末迎来了触底回暖的迹象。

②应收账款情况：本季度 288.15 亿元，同比减少 19.3%。应收账款/收入的比值为 0.63，处于相对合理水平。

3.2 费用率情况：呈现刚性

2022 年第四季度京东方四项费用合计 70.2 亿元，同比增加 20%。四项费用率 15.4%，四项费用率有所上升，主要是由于部分费用相对刚性，而营收本季出现下滑。

1）销售费用：本季度 15.77 亿元，同比减少 24%，销售费用率 3.5%。公司的销售费用和营收变化有一定关联度，本季营收的下滑也减少了公司销售费用的支出；

2）管理费用：本季度 15.94 亿元，同比增长 409%，管理费用率 3.5%。公司的管理费用相对刚性，受营收影响不大。本季有受人工成本和股份支付增加的影响；

3）研发费用：本季度 27.01 亿元，同比增长 7.4%，研发费用率 5.9%。公司研发费用是四项费用中占比最大的部分，在行业下行阶段公司适当控制了研发支出；

4）财务费用：本季度 11.48 亿元，同比增长 21%，财务费用率 2.5%。公司财务费用的变化主要由于利息净支出减少。

3.3 净利润：净利率出现好转

京东方在 2022 年实现归母净利润 75.51 亿元，同比下滑 70.77%。归母净利润能为正数，主要是通过少数股东权益带来。若只考虑净利润，京东方 2022 年出现 17 亿元的亏损。

单看第四季度，京东方归母净利润 22.6 亿元，同比下滑 61.1%。面板价格下跌，影响公司的收入和毛利率，而费用弹性相对较小，是公司本季归母净利大幅下滑的主要原因。

2022 年第四季度公司净利率开始出现回升，回升至-0.9%。在三季度净利率出现双位数负数后，公司从四季度开始扭转颓势。

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