本周个股研报精选

一、韦尔股份（股票代码：603501）

公司属于半导体行业。4 月 8 日，公司发布 2022 年年度报告，预计实现营业总收入 200.78 亿元，同比下降 16.70%；实现归母净利润 9.9 亿元，同比下降 77.88%；实现扣非归母净利润 0.96 亿元，同比下降97.61%。

4.18日公司发布23年一季报：1）23Q1：营收43.4亿元，同比-22%，环比-8%，归母净利润1.99亿元，同比-78%，环比扭亏，扣非归母净利润0.22亿元，同比-98%，环比扭亏；经营现金净流量13.8亿元，同比由负转正，环比+105%。2）存货：23Q1末存货107.7亿元，环比-12.8%。

针对以上事件，本周，我们精选了华安证券、中泰证券两家机构的明星分析师所出具的研报。

本周股价走势：

4月21日收盘价：95.22元，股价本周累计下跌10.36%。

机构观点：

1.     机构：华安证券

分析师：胡杨

评级：增持

研报内容摘要：

1） 经营性现金流边际改善，静待需求回暖带动盈利水平改善2022 年公司全年营收 200.8 亿,yoy -16.7%；归母净利润 9.9 亿元，yoy-77.9%；扣非归母净利润 0.96 亿元，yoy -97.61%；全年毛利率下降3.74pct 至 30.75%。2022Q4 单季度收入 46.95 亿元，yoy -18.89%，qoq +8.9%，降价去库存带来收入端环比改善，同时毛利率环比 Q3 下降 3.87pct 至24.56%。由于部分产品可变现净值低于存货成本，Q4 公司计提资产减值损失 9.39 亿，带动 Q4 单季度归母净利润亏损 11.59 亿。存货角度，去库存策略逐步生效，Q4 存货环比下降至 121 亿；随着公司控制采购节奏，Q4 经营性净现金流环比改善并转正。

2） 半导体设计类业务景气度承压，分销业务拖累综合毛利率收入结构方面，CIS 等相关业务（CIS+ASIC+LCOS+Camera CubeChip）实现营业收入 136.75 亿元，yoy -19.49%，占主营业务收入68.47%，占比下降 2.19pct，毛利率下滑 0.98pct；触控与现实业务营收 14.71 亿，yoy-25.08%，占收入 7%，毛利率回落到 44%；模拟业务收入 12.62 亿，yoy-9.78%，占收入 6%；分销业务收入 35.65 亿，yoy-2.6%，占收入18%，提高2.62pct，毛利率则环比下降6pct至9.04%。

3） 产品与技术持续突破，内功修炼迎接市场商机报告期内公司推出高阶像素产品，其中 OV50H 采用 PureCel®Plus-S晶片堆叠技术，H/V QPD 自动对焦技术等，可实现优异的图像传感器性能，有望满足高端旗舰手机后置摄像头图象质量需求；OV50E 结合了 5000 万像素分辨率和 1.0 微米像素尺寸，能为中高端智能手机主摄提供低光图像和高动态范围（HDR）能力等。汽车电子方面，公司研发的 HALE 组合算法，能够同时提供出色的 HDR 和 LFM 性能，DeepWell™双转换增益技术可以显著减少运动伪影。产品与算法等方面的持续突破为公司后续手机端CIS的盈利改善和汽车CIS的持续高增提供条件。

4） 资本运作调整业务布局，未来业务生态完善可期 资本运作方面，公司携手北京君正已形成存储+模拟+传感的车载平台战 略协同，收购思睿博半导体和剥离射频通信芯片业务调整业务布局；此 外，韦豪创芯持续赋能，其投资资产如景略半导体、地平线、共达电声 等，为公司未来受益 AI 及汽车电子市场发展提供条件。未来公司业务 结构持续完善值得期待。

5） 投资建议：我们预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 19/30/38 亿元，对应 PE 为 65.76/42.67/33.75 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

2.     机构：中泰证券

分析师：王芳、张琼

评级：买入

研报内容摘要：

1） 23Q1 库存明显回落，经营现金净流量环比增长。23Q1 手机需求未现明显复苏，叠加分销业务影响，公司营收同比/环比分别-22%/-8%，老产品去库导致毛利率承压，23Q1毛利率 24.7%，同比/环比分别-10.6pct/+0.16pct。但边际改善迹象显现，23Q1 库存107.7 亿元，环比下降 15.9 亿元，经营现金净流量 13.8 亿元，环比+105%。展望后续，伴随手机景气度逐渐回升和 50M 新品爬坡上量，手机 CIS 业务有望加速改善，加上本土代工产品陆续上量带来成本下降，盈利能力有望逐步向上。

2） 车载+医疗+VR/AR 贡献成长，收购思睿博深化触显布局。车载：22 年车载 CIS 业务同比+56.6%，其他多类车载产品逐步放量，车载业务已成为核心增长引擎；医疗：全球医疗 CIS 龙头，受益一次性内窥镜快速发展；VR/AR：多家知名 VR 企业的核心供应商，苹果 MR 有望 6 月发布，带来 XR 行业革新机遇；4）触控显示：22年承压下滑，23 年有望受益行业修复，22 年收购思睿博深化触显布局，更多笔电项目有望导入。

3） 车载业务平台型布局，多款新品陆续量产。除车载 CIS 外，公司还布局了多类车载产品，其中 LCOS（应用于 AR-HUD）23 年将贡献新增量，PMIC、MCU、Serdes 也将在 2023-24 年陆续量产；分立器件方面，100V MOS 已送样，DC/DC、LDO 等产品有望 23H1 推出。2023-24 年车载平台多产品线有望同时发力增长，贡献多极增长。

4） 投资建议：预计公司 2023-25 年归母净利润为 21.6/34.5/47.4 亿元，对应 PE 估值57/36/26 倍，维持“买入”评级。

二、中科曙光（股票代码：603019）

公司属于计算机设备行业。4 月 18 日，公司发布 2022 年年度报告，报告期内公司实现营业收入 130.08 亿元，同比增长15.44%；实现归母净利润 15.44 亿元，同比增长 31.27%；实现扣非归母净利润 11.51 亿元，同比增长 45.50%。

针对以上事件，本周，我们精选了西南证券、财通证券两家机构的明星分析师所出具的研报。

本周股价走势：

4月21日收盘价：53.54元，股价本周累计上涨28.92%。

1.     机构：西南证券

分析师：王湘杰

评级：买入

研报内容摘要：

1） 盈利能力持续提升，筑基数字中国成长性凸显。2022年公司大力发展数字基础设施建设、智能计算等业务，在高端计算机、存储、安全、数据中心等产品方面均取得亮眼的销售表现。同时在国产化大背景下，公司进一步突破高端计算机核心关键技术，自研产品比例不断提升。2022年公司进行业务披露口径合并，IT 设备实现收入 114.5 亿元，同比增长 15.1%，毛利率达到 19.7%，同比提升2.31pp；软件开发、系统集成及技术服务实现收入 15.5亿元，同比增长17.7%，毛利率达到 74.7%，同比提升 1.96pp，助力利润弹性释放。

2） AI 技术突破拉动智算需求，公司全栈布局深度受益。当前人工智能发展进入大模型驱动的全新时代，需要超大规模算力以支撑大量参数和数据的训练。曙光在智能计算产业深度布局，建立了完备的 AI核心技术体系，完成了包含核心部件、基础设施硬件、5A 级智算中心、人工智能管理平台及软件在内的诸多创新，助推“悟道”、“紫东太初”等多类大模型训练调优，形成了算力供给、算法优化、数据服务及行业应用在内的全场景人工智能计算服务。当前公司已在全国 7个省市规划落地智算中心，提供全精度智能算力供给，能够满足训练、推理、数值模拟等不同需求，助推AI 产业生态百花齐放。

3） 掌握全国领先算力资源，打造一体化算力服务平台。《数字中国建设整体布局规划》印发，明确对算力网络的建设提出更高要求。公司依托“芯—端—云”的全产业链布局，参建、运营和管理近百家先进计算中心、智算中心、云中心等，具备行业领先的计算资源。公司自 2019年开始构建全国一体化算力服务平台，将 “算力、存储、网络、数据”等分布资源整合，通过统一算力标准与接口，将算力应用封装打包，实现通用、智能算力的灵活调度，服务场景包括大规模科学计算、深度学习训练和推理、工业计算等，有望深度受益于数字中国及人工智能的发展浪潮。

4） 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 1.39元、1.84元、2.34 元。公司作为国内核心信息基础设施的领军企业，有望深度受益于数字中国推进、AI 技术兴起等带来的算力需求爆发，维持“买入”评级。

2.     机构：财通证券

分析师：杨烨,罗云扬

评级：增持

研报内容摘要：

1） 收入环比持续加速增长。2022 年 Q1-Q4，公司单季度收入增速分别为 9.8%、13.2%、17.9%、19.4%，环比加速增长趋势显著。我们认为，收入端保持快速增长，表明党政及央国企基础软硬件国产化高景气以及公司自身技术迭代带来的技术升级。2022 年 Q4 公司归母净利润增长 24.7%，扣非净利润增长36.7%，主要受益于公司不断巩固技术壁垒，向上游布局，盈利能力持续提升。

2） GPT大模型对算力需求旺盛，公司在泛G端市场前景广阔。GPT等Transformer模型训练运算量每 2 年提升 750 倍，而据摩尔定律，硬件算力提升速度为每 2年 2 倍，我们认为，此次 GPT 有望将大模型定为未来 AI 产业化主要路径，同时相比于迅速在新赛道建立卡位以紧握时代机遇，算力的成本/冗余/性价比或不会是科技巨头与国家的优先考虑因素，新一轮算力储备或将到来。公司基于国产芯片开发了多款服务器，在政府、金融、电信、能源等泛 G 端市场优势显著，随着 GPT 模型逐步引入到实体产业中，相关服务器需求有望大幅提升，公司或将充分受益。。

3） 投资建议：公司深耕高性能计算，受益行业信创潜在放量，自身经营质量持续提升，叠加海光信息大股东身份带来的芯片分配优势，公司业绩高增长确定性强。我们预计公司 2023-2024 年收入为 151.9 亿元和 176.8 亿元，归母净利润为 21.5 亿元和 28.1 亿元，PE 为 21 倍和 16 倍。维持“增持”评级。

三、珀莱雅（股票代码：603605）

公司属于美容护理行业。4月20日，公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年全年公司实现营收63.85亿元，同比+37.82%；归母净利润8.17亿元，同比+41.88%。2023Q1公司实现营收16.22亿元，同比+29.27%；归母净利润2.08亿元，同比+31.32%。

针对以上事件，本周，我们精选了华福证券、国联证券两家机构的明星分析师所出具的研报。

本周股价走势：

4月21日收盘价：164.00元，股价本周累计下跌10.46%。

机构观点：

1.     机构：华福证券

分析师：陈照林、来舒楠、高兴

目标价：212元/股

评级：买入

研报内容摘要：

1） 渠道结构继续优化。22年线上直销/线上分销/线下日化/线下其他营收44.78/13.10/4.43/1.31亿元，yoy+59.8%/+16.8%/-12.0%/-32.3%；占比70.4%/20.6%/7.0%/2.1%，yoy+9.74/-3.69/-3.92/-2.13pct；线上/线下毛利率70.9%/59.5%。在22年和23年Q1化妆品行业整体承压的背景下，公司依然高增且渠道结构进一步优化。22年珀莱雅品牌天猫/抖音/京东占比45%+/15%+/10%+；天猫/抖音平台复购率分别35%/20%，客单价280元/300元，ROI均超过3，抖音自播占比60%，多渠道高效运营。彩棠22年天猫/抖音复购率均超过10%，客单价超过200元，抖音自播占比45%。

2） 主品牌三大系列高增，彩棠增长130%，子品牌盈利。自有品牌中，2022年珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收52.64/5.72/1.26/1.87亿元，yoy+37.5%/+132.0%/+509.9%/+188.3%；占比82.7%/9.0%/2.0%/2.9%，其中珀莱雅/彩棠占比yoy-0.13/+3.66pct。主品牌中，22年天猫平台精华/面膜/眼霜/面霜分别排名第1/4/4/9，大单品占品牌整体/天猫/抖音/京东分别45%/75%/50%/40%；双抗/红宝石/源力yoy分别增长超过200%/120%/260%，占天猫分别35%/28%/10%；大单品复购率30%，ROI超过2.5。第二品牌彩棠增速明显，占比迅速提升。子品牌彩棠、悦芙媞、OR均盈利。

3） 盈利能力提升，23Q1毛利率70%。22年毛利率69.7%，yoy+3.24pct，受益于线上直营和精华等大单品占比提升；归母净利率12.8%，yoy+0.37pct稳中有升。23年Q1毛利率70.0%，yoy+2.46pct；归母净利率12.8%，yoy+0.2pct。22年销售/管理/研发费用率43.6%/5.1%/2.0%，yoy+0.65/+0.01/+0.35pct；23年Q1销售/管理/研发费用率43.2%/5.9%/3.2%，yoy+0.86/+0.71/+0.81pct。销售费用率提升主要系投入彩棠、OR新品牌孵化和悦芙媞品牌重塑，22年形象宣传推广费率37.9%，yoy+1.78pct。

4） 盈利预测与投资建议：公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。基于公司一季报的优异表现，我们上调营收和归母净利润的预测，预计23-25年公司营业收入为83/106/132亿元（23-24前值75/93亿元），归母净利润为10.8/14.1/17.7亿元（23-24前值9.6/12.1亿元），上调目标价至212元，维持“买入”评级。

2.     机构：国联证券

分析师：邓文慧

目标价：201.42

评级：买入

研报内容摘要：

1） 营收业绩快速增长，经营表现亮眼。2022年公司营收业绩均实现高速增长，主要系公司进一步深化“多品牌、多品类、多渠道”策略，同时坚持“大单品策略”，主品牌销售稳步增长，子品牌销售快速增长，各品牌线上渠道实现稳步增长。分渠道看，2022年公司线上/线下收入分别同比+47.5%/-17.6%；分品类看，护肤/彩妆/洗护收入分别同比+38.6%/+21.7%/+509.9%；分品牌看，珀莱雅/彩棠/O&R/悦芙媞收入分别同比+37.5%/132.0%/509.9%/188.3%。我们预计随着公司产品快节奏上新，并与超头维持紧密合作，公司增长势能将持续释放。

2） 主品牌大单品逻辑持续验证，子品牌多点发力赋能增长。2022年公司在大盘疲软背景下仍表现强α属性。根据魔镜&飞瓜数据，22年公司主品牌珀莱雅&彩棠在线上全渠道合计销售额同比+50%~+64%，其中大单品系列合计占比较21年提升22pct。22年珀莱雅持续对品类和功效进行拓展和升级，在天猫位列精华/面膜/眼霜/面霜品类排名第1/4/4/9；彩棠持续完善面部产品线布局，明星单品三色修容盘/双色高光盘/妆前乳/三色遮瑕盘/定妆喷雾在天猫位列高光/高光/妆前/遮瑕/定妆喷雾类目排名第1/2/1/1/前10。

3） 毛利率快速增长，净利率稳中有升。2022年公司毛利率/净利率分别为69.70%（+3.2pct）/13.02%（+1.0pct），其中销售/管理/研发费用率分别为43.6%（+0.7pct）/5.1%（+0.01pct）/2.0%（+0.4pct）。2023年Q1公司毛利率/净利率分别为70.03%（+2.5pct）/13.70%（+0.2pct），其中销售/管理/研发费用率分别为43.2%（+0.9pct）/5.9%（+0.7pct）/3.2%（+0.8pct）。公司成功践行大单品策略以及线上直营快速增长驱动毛利率高增，多品牌孵化背景下净利率稳中有升。

4） 盈利预测、估值与评级：我们预计公司23-25年营收分别为81.28/100.93/123.51亿元，对应增速分别为27.29%/24.18%/22.37%，归母净利润分别为10.57/13.31/16.35亿元，对应增速分别为29.25%/25.98%/22.86%，EPS分别为3.73/4.69/5.77元/股，3年CAGR为26.01%。鉴于公司为国货美妆龙头，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价201.42元，对应23年PE为54倍，上调为“买入”评级。

四、完美世界（股票代码：002624）

公司属于游戏行业。4月14日，公司发布2022年年报及2023年一季度业绩预告。2022年全年营业收入76.70亿元，同比下降10.0%；归母净利润13.77亿元，同比增长273.1%；扣非归母净利润6.91亿元，同比增长580.2%。2023年Q1，预计实现归母净利2.2-2.6亿元，同比下滑73.82%-69.06%，扣非归母净利1.8-2.2亿元，同比下滑56.54%-46.88%。

针对以上事件，本周，我们精选了国信证券、国金证券两家机构的明星分析师所出具的研报。

本周股价走势：

4月21日收盘价：20.68元，股价本周累计上涨2.58%。

机构观点：

1.     机构：国金证券

分析师：陆意

评级：买入

研报内容摘要：

1） 经营分析：游戏：老游戏步入成熟期+产品周期未至，Q1净利润同比下滑，但环比高增。公司预计Q1游戏业务实现扣非归母净利2.6-3.0亿元，同比下降41.65%-32.67%，相较4Q22游戏业务净利增长480.14%-569.39%，同比下滑主要由于22年Q1为《幻塔》（21年12月国内公测）流水高位，现已进入成熟期，业绩贡献同比下滑，加之产品周期预计Q2逐步兑现所致。

影视及其他：影视剧节奏正常化，预计Q1业绩环比持平。公司预计1Q23影视及其他业务扣非归母-0.8亿元，Q1公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》等电视剧播出，其中，据骨朵数据，《星落凝成糖》上线首周即为全部剧集全网热度第5位，次周升至第2位，第三周及第4周均为第1位，播映期间保持高热度，预计影视业务业绩环比基本持平。23年影视剧投资计划共计16部，《云襄传》等4部已完成制作，《许你岁月静好》《危险的你2》等7部在进行后期制作，预计影视业务业绩贡献向好。

非经收益大幅降低拉低净利，《天龙八部2》4月14日开启公测，Q2以来产品周期有望兑现。1）公司预计1Q23非经收益约0.4亿元，而去年同期约4.26亿元，降幅较大。2）《天龙八部2》由黄日华、樊少皇、陈浩民代言，并通过抖音直播、和高德打车等品牌合作的方式进行推广，武侠IP加持下《天龙八部2》可期；公司23年自研/代理游戏13款，《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》均已完成首测且玩家反馈良好，《神魔大陆2》等均有望23年上线。

2） 盈利预测、估值与评级：我们认为，公司产品周期会在Q2逐步启动，预计公司2023-25年归母净利润分别为16.59/19.00/21.46亿元，EPS分别为0.86/0.98/1.11元，对应PE为23.57/20.58/18.23X，维持“买入”评级。

2.     机构：国信证券

分析师：张衡

评级：增持

研报内容摘要：

1） 22年业绩符合预告区间，产品周期影响Q1业绩表现。① 公司2022年实现营业收入76.7亿元、归母净利润13.77亿元，同比分别增长-10%、273%（业绩预告预计2022年实现归母净利润13.6-14.4亿），业绩符合业绩预告区间；实现扣非净利润6.9亿元，同比增长580%；营收下滑主要在于海外业务布局调整、出售美国研发工作室及本地发行团队所致；② 22Q4实现营业收入19.59亿元（同比增长10.1%）、归母净利润-0.36亿元（同比减亏93.6%）；③ 公司预计2023年Q1实现归母净利润2.2-2.6亿元，同比下滑73.8%-69.1%，其中预计扣非1.8-2.2亿元，同比下滑56.5%-46.9%，对应EPS0.12-0.14元；业绩下滑一方面在于22年Q1确认海外子公司股权处置收益，另一方面新老游戏切换所带来的产品周期因素影响。

2） 游戏业务稳中有升，新品储备丰富。① 22年公司游戏业务实现营业收入72.4亿元、同比下降2.41%；实现净利润15.9亿，同增121%；扣除出售子公司的非经常性损益后，营收和净利润同比分别增长6.09%、321.8%；② 新品储备丰富：《诛仙2》《代号：新世界》《神魔大陆2》以及端游产品《诛仙世界》《PerfectNewWorld》等游戏在稳步推进中，创新品类游戏产品《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》等在积极研发过程中，基于国产科幻动画大作《灵笼》IP研发的多人开放世界项目、基于自主原创IP研发的开放世界项目也在积极进行中。其中，《诛仙世界》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》已完成首测，玩家反馈良好。此外《天龙八部2：飞龙战天》于2023年4月14日正式公测。

3） 关注AIGC、云游戏等新科技导入。2023年3月已开启《幻塔》云游戏测试；公司持续积极推动AI、VR、AR、MR等前沿技术在游戏研发中的应用，在智能NPC、场景建模、AI绘画、AI剧情、AI配音等方面持续探索游戏研发和运营中的应用场景落地。

4） 投资建议：公司传统IP游戏流水稳定，2023年创新品类游戏有望陆续上线，其中《天龙八部2》已正式公测，新游表现值得期待；我们维持23-24年的盈利预测，预计公司2023-2025年净利润15.85/20.61/22.49亿元，增速为15.1%/30.1%/9.1%，EPS为0.82/1.06/1.16元，对应PE23/18/16x，维持“增持”评级。

五、盘江股份（股票代码：600395）

公司属于煤炭行业。4月19日，公司发布2022年年度报告及2023年一季报，公司发布2022年报，2022年公司实现营业收入118.43亿元，同比上升21.77%；其中主营煤炭采选业务收入115.59亿元，同比增长23.02%。实现归母净利润21.94亿元，同比增长87.14%。2023年一季度营业收入为28.62亿，同比下降0.18%；归母净利润3.50亿元，同比降低26.89%；扣非后归母净利润为3.24亿元，同比降低34.14%。

针对以上事件，本周，我们精选了安信证券、信达证券两家机构的明星分析师所出具的研报。

本周股价走势：

4月21日收盘价：6.89元，股价本周累计下跌3.77%。

机构观点：

1.     机构：信达证券

分析师：左前明、李春驰

评级：买入

研报内容摘要：

1） 2022年量价齐升，推动业绩增长显著。2022年公司原煤产量1507.91万吨，同比增加7.14%；精煤产量429.75万吨，同比降低4.15%（由于保供电煤，公司调整商品结构）；混煤产量693.75万吨，同比增加16.97%；公司自产精煤单位售价1995.06元/吨，同比增加16.97%；自产混煤单位售价264.35元/吨，同比增加19.41%；公司全年煤炭采选业务实现营业收入115.52亿元，同比增长23.02%；公司全年营业成本70.39亿元，同比增长10.76%，主要增加项为材料费（进尺增加和智能化机械化改造配件投入加大，+25.34%）、职工薪酬（+15.77%）、外购煤成本（+43.27%）；公司管理费用15.68亿元，同比增加7.25亿元（+86.01%），主要由于马依公司、恒普公司进入联合试运转，确认在建工程费用化支出5.28亿元；毛利率40.07%，同比增加6.35pct。同比去年，公司受益于煤炭价格整体上行带来的商品煤售价提升和盈利增厚。

2） 2023Q1公司产量同比增加，吨煤售价降低，毛利率降低。2023年一季度，公司自产精煤108.03万吨，同比增加4.20万吨（4.04%）；自产混煤181.36万吨，同比增加23.27万吨（14.72%）。公司吨煤平均售价797.92元/吨，同比减少144.08元/吨（-15.30%）；吨煤销售成本570.37元/吨，同比降低16.84元/吨（-2.87%）；吨煤销售毛利227.55元/吨，同比降低127.23元/吨；毛利率28.52%，同比降低9.15pct。

3） 西南区域焦煤供给多方面受限，公司充分享受区域市场红利。公司作为西南地区焦煤龙头，盘江矿区焦煤储量占贵州总储量的47%以上，同时具有低灰分、低硫分、高粘结性的品质优势；同时随着两广与北方地区钢铁产能向西南地区转移，区域粗钢产量持续提升，而受到长距离运输限制，外地焦煤难以运入形成补充，造成了西南地区焦煤持续景气，公司焦煤订单情况较好。经济回暖复苏趋势下，2023年一季度制造业、基建领域固定资产投资依旧维持较高水平，叠加当前焦煤、焦炭产品社会库存水平处于2019年来的历史低位，下游钢材需求释放，我们预计未来焦煤需求持续稳定，焦煤价格仍将高位运行，公司商品煤销量和综合售价或将持续受益，支撑公司营收与利润水平相对高位。

4） 煤炭产能内生外延，公司具有较大成长空间。2022年，马依西一井一采区（120万吨/年）顺利通过联合试运转验收并转为正常生产矿井，公司煤炭产能规模达到2,220万吨/年（含代管松河矿），且公司积极开展“一优三减”工作，保障采掘抽生产接续平衡，再度挖潜矿井产能利用率。同时，在建矿井建设稳步推进，发耳二矿西井一期（90万吨/年）于2022年底已进入联合试运转，公司预计马依二采区（120万吨/年，24年投产）和杨山煤矿（90万吨/年，25年投产）将逐步建成投产，2025年公司产能将达到2520万吨/年。此外，公司控股股东贵州能源集团拥有其他非上市煤炭产能约2000万吨/年，按照2021年6月公司公告的解决同业竞争承诺，这些煤炭产能有望在2026年之前有序注入公司体内，不断支撑公司煤炭产能扩大，同时，伴随贵州能源集团的改革重组，资产注入节奏或将加快。

5） 贵州能源集团改革重组，公司有望享受政策支持。贵州作为西南地区唯一煤炭净调入省，承担着西南地区能源保供重任。2022年1月，国务院出台《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（国发〔2022〕2号）文件，支持贵州在毕节、六盘水、黔西南布局大型煤炭储备基地，打造西南地区煤炭保供中心。2023年3月，贵州省将盘江煤电集团更名为贵州能源集团，吸收合并贵州乌江能源集团有限责任公司(以下简称“乌江能源集团”)后，注销乌江能源集团。贵州能源集团组建完成后，将围绕建设新型综合能源基地和打造西南地区煤炭保供中心战略定位，打造成为千亿级全国清洁能源供应商和全国一流能源企业。公司作为西南地区最大的煤炭生产企业，承担着西南地区煤炭供应任务，有望获得更大政策支持，同时也作为西南煤、电一体的能源龙头贵州能源集团旗下的核心上市公司，公司在资源、技术、人才等方面也将得到大力支持。

6） 煤电一体协同发展，能源转型发展或更可期。为保障能源供应安全，规避水电大幅下滑风险，贵州省加大煤电和新能源装机建设，并优先向具有煤炭资源优势的能源企业配置指标。公司立足煤炭主业，积极向风光火储一体化综合能源企业转型发展，为企业发展注入新动能。煤电方面，盘江新光2×66万千瓦燃煤发电项目有序推进，公司预计于2024年上半年建成投产；盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目于今年2月份完成第一罐混凝土浇注正式进入施工建设期，公司预计2025年建成投产。该项目的建成可以有效解决公司动力煤由于发热量波动造成的售价波动，煤电一体化协同发展有望为公司增厚利润、平顺业绩带来显著成效。新能源方面，公司设立五家新能源子公司开展项目前期工作，截至2022年底，公司累计获得新能源建设指标375万千瓦，在确保手续完备、经济可行的前提下，稳妥推进项目建设。2022年，公司全资子公司盘江新能源发电（盘州）有限公司启动3个光伏项目建设，项目装机容量达11.85万千瓦。截至今年3月底，已建成并网发电达2.82万千瓦，实现了公司在新能源发电领域的零突破。

7） 盈利预测及评级：公司作为西南地区焦煤龙头，我们看好焦煤行业基本面和能源改革转型发展下公司未来持续发展潜力。我们预计公司2023-2025年归母净利润为24.27亿、31.24亿、35.18亿，EPS分别1.13/1.46/1.64元/股；截止4月19日股价7.37元对应2023-2025年PE分别为6.52/5.06/4.50倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。

2.     机构：安信证券

分析师：周喆

6个月目标价：7.65元/股

评级：买入- A

研报内容摘要：

1） 2022年煤炭业务量价齐升增厚利润：据公告，由于松河公司产能释放超预期，2022年公司累计生产原煤1507.9万吨，同比+7.1%；生产商品煤1169.0万吨（由于保供影响，公司调整产品结构，生产精煤428.8万吨，同比-4.2%；生产混煤693.8万吨，同比+17.0%），同比+11.1%；销售商品煤1276.0万吨，同比+13.8%。受益于2022年煤价持续高位运行，公司商品煤吨煤售价906.2元/吨，同比+8.1%；吨煤成本543.1元/吨，同比-2.2%；吨煤毛利363.0元/吨，同比+28.5%。

2） 2023年Q1煤炭产量持续增加，精煤均价小幅上涨，但混煤有所回落：据公告，2023年Q1公司生产商品煤317.0万吨，同比+20.8%；销售商品煤349.8万吨，同比+17.4%。分煤种看，精煤方面，2023年Q1吨煤售价1922.9元/吨，同比+1.1%；吨煤成本1343.2元/吨，同比+12.4%；吨煤毛利579.8元/吨，同比-18.1%。混煤方面，2023年Q1吨煤售价222.0元/吨，同比-20.9%；吨煤成本152.1元/吨，同比-9.8%；吨煤毛利69.8元/吨，同比-37.6%。

3） 各项业务有序推进：① 煤炭产能发展后劲足：据公告，马依西一井一采区（120万吨/年）顺利通过联合试运转验收，公司煤炭产能规模达2220万吨/年（含代管松河矿）。未来伴随技改以及新增产能不断释放，2025年公司下属矿井原煤产能有望达到2520万吨/年。② 煤电一体化项目加快建设：据公司官网，2022年底盘江普定2×66万千瓦超超临界燃煤发电项目开工，预计1号机组2024年底并网发电。盘江新光2×66万千瓦超超临界燃煤发电项目正有序推进，预计2024年上半年两台机组并网发电。③ 绿电建设同步加速：截至2022年底，公司累计获得新能源建设指标375万千瓦。2022年公司全资子公司盘江新能源发电（盘州）有限公司启动光伏项目建设3个，装机容量达11.85万千瓦。截至2023年3月底已建成并网发电达2.82万千瓦。此外，公司发布公告，其控股子公司新能源关岭公司拟投资37.88亿元建设关岭县盘江百万千瓦级光伏基地一期项目，促进“风光火储”多能互补一体化发展。

4） 投资建议：我们预计公司2023年-2025年的营收为127.18亿元、133.08亿元、144.74亿元，增速分别为7.4%、4.6%、8.8%；归母净利润为18.33亿元、19.31亿元、20.12亿元，增速分别为-16.4%、5.3%、4.2%。公司作为西南焦煤龙头，未来三年不断有新增产能释放，与此同时依托自身资源优势布局煤电一体化锁定产业链利润，未来伴随火电、绿电项目逐渐落地，看好公司长期增长潜力，给予一定估值溢价。维持买入-A的投资评级，6个月目标价为7.65元。

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