德冠新材：不上科创板上主板，估值从15.48亿增加到43.52亿｜IPO观察

5月18日，广东德冠薄膜新材料股份有限公司（下称“德冠新材”）将主板IPO上会，公开发行不超过3333.36万股。

钛媒体APP注意到，德冠新材此前曾通过了科创板IPO审核，仅临门一脚就可以成为上市公司。经营方面，公司还未上市，业绩就回头，还拥有着奇特的毛利率。募投项目方面，公司近6年都未新增产能，此次欲靠着IPO募资实行扩产，但产能是否能被市场消化还有待商榷。

15.48亿不要，要43.52亿

德冠新材成立于1999年，由德冠实业与罗维满、凌伯纯等20名自然人出资设立，截至招股说明书签署日，罗维满、谢嘉辉、张锦棉均签署了相关一直行动协议，合计控制德冠新材64.4252%的股权，均为实控人。

需要指出的是，其实早在3年前，德冠新材就开启了IPO之旅，而其此次主板IPO上市是其再度冲刺。据悉，2020年6月，德冠新材IPO的申报稿被上交所受理，公司欲科创板IPO上市，2020年12月，公司成功过会。令人意想不到的是，在距离成为上市公司仅临门一脚之时，2021年11月，德冠新材却主动终止注册。更加令人意想不到的是，2022年3月，德冠新材又再次开启了IPO，提交的申报稿被证监会受理，欲主板IPO上市。这就不禁令人产生疑惑，为何公司要放弃成为上市公司的机会？以及为何公司在短短4个月之后又重启了IPO，并把上市板块由科创板变为了主板？

对此，监管层也要求德冠新材说明前次申报撤回的具体原因，是否存在不符合发行条件的问题，若有则相关事项的影响是否均已实质性消除，是否对本次发行构成实质性障碍。

钛媒体APP注意到，德冠新材之所以出现上述的情况或许是因为“钱”。公开资料显示，德冠新材在提交科创板IPO申请时，其欲募集38697.93万元，而此次欲募集108830.05万元，两者相差了近7亿元。与此同时，上述两次IPO，德冠新材均欲公开发行不超过25%的股权，也就是说，若德冠新材科创板上市成功，其估值将到达15.48亿元，而若主板上市成功，其估值将达到43.52亿元，两者相差了近28亿元。那么，德冠新材到底是否是因为“钱”的原因才重启IPO？

还未上市，业绩回头

德冠新材是否值43.52亿元？

据了解，德冠新材主要从事功能薄膜和功能母料的研发、生产与销售，为客户提供功能性BOPP薄膜、BOPE薄膜、功能母料。

从时间线上看，德冠新材上述IPO的事件是发生在2021年末和2022年，而2020年-2021年，德冠新材分别实现营业收入10.21亿元、19.13亿元，净利润分别为9019.43万元、19129.59万元。换言之，若德冠新材按照上述业绩增速进行，德冠新材或许是值43.52亿元。

然而，好景不长，2022年，德冠新材分别实现营业收入12.89亿元，同比下降1.95%，净利润分别为16390.95万元，同比下降14.32%。而到了2023年第一季度，德冠新材实现营业收入27356.74万元，同比下降5.78%，净利润为3331.04万元，同比下降18.2%。这也意味着，德冠新材还未上市，业绩就回头。

事实上，对于德冠新材2021年的利润暴增也是疑点重重。2020年-2022年（下称“报告期”），德冠新材的毛利率分别为18.68%、26.79%、22.28%，其中2021年德冠新材的毛利率同比增长了近8个百分点。拉长时间线看，2017年-2019年，德冠新材的毛利率分别为15.33%、12.78%、14.29%。换言之，德冠新材在长期毛利率不到20%的情况下，到了2021年却一举突破了26%。

与此同时，在上述时间段内，德冠新材同行可比公司毛利率的平均值分别为20.77%、22.47%、21.2%。值得一提的是，报告期内，德冠新材的研发费用率分别为3.41%、3.75%、3.64%，同行均值分别为4.23%、4.09%、4.81%。那么，德冠新材在研发费用率较低的情况下，2021年的毛利率是如何暴增？同时，在同行可比公司毛利率波动不大的情况下，为何德冠新材的毛利率能大幅增长？

新增产能是否能被消化

德冠新材属于塑料薄膜制造业中的BOPP薄膜行业，其中功能性BOPP薄膜是BOPP薄膜行业的细分领域

从业务上看，德冠新材主要拥有功能薄膜、功能母料、其他薄膜等三大业务，其中功能薄膜产生的销售收入分别为8.84亿元、11.6亿元、11.33亿元，分别占当期主营业务收入的89%、90.54%、90.28%，为第一大业务。

而本次德冠新材欲募集55132.12万元用于德冠中兴科技园新建项目，该项目建设完成后，将新增58200吨/年功能性薄膜的产能；21100万元用于功能薄膜及功能母料改扩建技术改造项目，该项目建设完成后，功能性薄膜与母料51800吨/年的产能。

值得一提的是，2017-2022年，德冠新材功能薄膜的产能均为8.9万吨，换言之，经历6年的时间，德冠新材终于要扩大功能薄膜的产能。

钛媒体APP注意到，虽然扩产是好事，但新增产能是否能被消化却值得关注。据悉，德冠新材在招股说明书中表示，2022年公司功能薄膜营业收入同比略有下降的主要原因是2022年市场由供不应求转向供需平衡。

与此同时，根据行业专业研究机构卓创资讯（301299.SZ）的统计，2019-2022年中国BOPP 表观消费量（需求量）呈现快速上升后放缓的状况。2019-2021年中国 BOPP表观消费量持续上升，2021年达到407.6万吨。2022年中国BOPP表观消费量在413.39万吨，增速放缓为1.42%。而2020-2022年我国功能性BOPP薄膜的表观消费量为74.97万吨、81.52万吨、82.68万吨，其中2021年和2022年的增速为8.7%  1.42%。那么，面对供需平衡，行业增速放慢的市场，德冠新材新增如此多的产能未来到底是否能被市场消化？有关上述问题，钛媒体APP 发函至公司，但截至截稿，没有收到公司的回复。（本文首发于钛媒体 APP，作者｜邓皓天）

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