中青宝：三年亏2.4亿，溢价328%收购关联资产，暗藏什么“玄机”？

近年来，曾经的元宇宙“牛股”中青宝（300052.SZ）业绩表现颇为糟糕，不仅扣非净利润连续3年亏损，直到今年一季度扣非净利润仍旧亏损缠身。在此背景下，中青宝希望通过资本运作来脱困，进而动作频出。

5月9日，中青宝披露重组草案，公司拟收购关联公司速必拓所持有的广州宝云信息科技有限公司（以下简称“广州宝云”）100%股权，意图实现上市公司的业务整合，完善在云服务领域产业链布局。由此不难看出，中青宝在追逐元宇宙、区块链等大火概念之后，如今又试图通过收购，贴牢身上的云服务标签。

值得注意的是，自2021年以来，中青宝的诸多举动颇受交易所关注，公司也时常收到监管层的各种函件。近日，公司先后披露两份重要的回复公告，分别与2022年年报与关联收购草案相关。毕竟目前中青宝盈利能力孱弱，还要准备大额收购，这不免让监管层怀疑其否合理性。实际上，在二级市场上，资本对中青宝的收购行为也并不买账。从中青宝公布收购草案到现在，期间最大跌幅超过10%。截至5月25日收盘，下跌1.11%，股价报收18.77元，总市值49.15亿元。对于此次收购，公司表示可以提升其盈利能力，也是培养公司新的业务增长点的重要举措，同时可以解决同业竞争。不过，钛媒体APP发现，收购的标的方目前不仅盈利能力不强，同时高度依赖大客户，它能否成为中青宝的救命稻草，这可能需要打一个问号。

溢价328%收购，广州宝云是否物有所值？

实际上，中青宝首次披露对广州宝云的收购是在2022年11月，当时收购预案并未披露具体收购价格。

时隔半年，收购价格终于披露。根据北京卓信大华资产评估有限公司出具的评估报告，以2022年12月31日为评估基准日，广州宝云账面净资产1.60亿元。若以资产基础法评估，广州宝云评估价值2.20亿元，增值率37.35%；以收益法评估，评估价值6.87亿元，增值5.26亿元，增值率328.45%。两种评估方法确定的评估结果差异4.66亿元，差异率为211.95%。而本次交易选择估值更高的收益法评估作为评估结论。值得一提的是，标的资产估值已超过中青宝净资产，后者净资产5.65亿元。

尽管收购广州宝云后公司在业务上能有所协同，但是此次溢价328%收购着实让人有点疑惑。广州宝云值这么多钱？

公开资料显示，广州宝云是一家以互联网现代数据中心服务为主轴，集设计、研发、建设、运维管理、增值服务于一体的云服务综合解决方案服务商。从当前的财务数据上来看，其盈利能力并不强。2021年和2022年，广州宝云分别实现营业收入7368.34万元、7947.33万元，归母净利润511.06万元、1139.34万元，扣非归母净利润分别为-333.52万元、485.84万元。从业绩表现来看，广州宝云的盈利能力显然无助于填补中青宝近年的亏损窟窿。为对冲风险，本次交易，交易对方与中青宝签订的《业绩承诺及补偿协议》，业绩承诺期为2023年—2027年，速必拓承诺业绩承诺期扣非归属于公司所有者的净利润不低于2034.58万元、5056.62万元、8225.88万元、8398.34万元和8842.10万元，该业绩承诺相较于广州宝云过去两年的表现高出许多。

广州宝云去年扣非净利润仅不到500万元，明年便预计翻十倍，三年累积翻约30倍，五年累积扣非净利润3.25亿元。若能达成承诺自然不错，但广州宝云是否具备此能力？

值得注意的是，广州宝云对大客户依赖度极高，其约90%的营业收入来自单一大客户——中国电信广东分公司。2021年-2022年，广州宝云对中国电信广东分公司的销售额分别为6594万元、7283万元，占比分别高达89.49%、91.64%。公告中显示，“双方签订较为长期的合同”。然而，根据协议，合作期限到期日为2024年1月26日，即还剩七个多月。一旦合同到期，双方如果不再续约或减少合同规模，广州宝云的业绩也将会产生剧烈波动。

另外，与行业内对标公司相比，广州宝云的价格还存在明显的高估。据Choice数据，截至2022年年末，国内从事IDC业务的上市公司光环新网PB为1.09倍，数据港PB为2.62倍，万国数据PB为1.23倍。而根据评估报告，截至2022年年末，广州宝云所有者权益账面值为1.60亿元，评估增值额为5.26亿元，其对应PB为4.28倍，显著高于上述对标公司估值水平。

可见，无论是从盈利能力，还是估值的角度来看，广州宝云难以支撑如此高的溢价率。

广州宝云提到的四大业务中有三大业务处于发展初期，甚至处于规划阶段。数据中心基础设施服务营收7283.95万元，占比高达96.88%。数据中心运维服务2020年和2022年分别只有207.55万元和127.21万元。云计算经销收入仅26.16万元。AI节能系统尚处于研发阶段，未实际开展业务。

“左手倒右手”式的交易，是否存在利益输送？

2016年，中青宝收购宝德控股旗下深圳市宝腾互联科技有限公司（简称“宝腾互联”）后开始从事数据中心服务业务。而广州宝云旗下广州加速器云数据中心从事的数据中心服务业务与中青宝构成同业竞争。

在中青宝收购宝腾互联时，公司实控人李瑞杰、张云霞夫妇承诺在广州加速器云数据中心（原名广州萝岗机房）符合注入中青宝条件、注入中青宝不存在实质性障碍时，可与中青宝就注入条款进行协商并达成及签署协议完成资产注入，以解决同业竞争问题。

本次收购广州宝云交易完成后，中青宝与控股股东、实际控制人及其控制的企业在数据中心服务业务方面将不存在直接或间接的竞争。

查看公告后发现，本次交易对手速必拓成立于2005年，属于控股平台公司，目前仅有少量贸易业务。该公司于2022年10月28日以1元的价格获得宝德科技持有的广州宝云100%股权，共计1亿元注册资本。2022年11月1日，中青宝发布《关于拟筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易的停牌公告》，宣布拟收购广州宝云100%股权。

需要指出的是，上述所有提及的公司背后都是李瑞杰、张云霞夫妇。那么此次收购显然有点像“左手倒右手”式的交易。在此背景下，中青宝上述关联交易的价格是否公允？

值得注意的是，2022年年初，中青宝也曾发起过一起关联交易。其全资子公司中青宝香港有限公司拟收购李瑞杰名下的宝德资产管理香港有限公司51%股权，交易对价为0元。而宝德资产无实际业务、无技术，且无主营业务收入和利润。但在收购理由中，宝德资产成“元宇宙数字平台”。

此事引发深交所的关注，中青宝随即表示，在公司对相关收购事项进行充分论证，制定可行性计划之前，中青宝香港有限公司将暂停对宝德资产的股权收购。

中青宝自身业绩堪忧，如何进行大额收购？

根据中青宝的收购草案，公司拟通过发行股份及支付现金方式购买广州宝云100%股权。其中，支付股价对价占比85%，以14.66元的价格发行3980.38万股；同时支付现金对价占比15%，即现金支付约1.03亿元。

1.03亿元现金对业绩堪忧的中青宝来说也较为“吃紧”。2020年至2022年公司连亏三年，归母净利润分别为-1.42亿元、-0.40亿元和-0.59亿元。

对此，中青宝表示，若通过公司自有资金对上述费用进行全额支付，将对公司现金流造成较大压力。

因此，中青宝拟通过募集配套资金支付上述费用。这笔交易也安排配套募资5.5亿元。其中1亿元于用此次交易现金对价，连3000万元的中介机构费用也来自定增，另有2亿元用于补充流动资金和偿还银行贷款。只有2.2亿元用于主业投入，建设乐山数据中心。实际上，实控人李瑞杰、张云霞夫妇直接间接持有中青宝17.14%股份，控制权较弱。如果中青宝仅采取定增融资，实控人股份继续稀释，很容易失去上市公司实控权。如今这套方案，对李瑞杰、张云霞夫妇来说一举多得。不仅加强其对中青宝的控制权，持股比例大幅上升外，还获得1.03亿元的现金。

在上述募投项目之外，其中有一个项目引起钛媒体APP的关注。中青宝此次欲募集2亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款，占募资总额的36.36%。为何中青宝要募如此多的钱去偿还债务，这或许要从公司的债务说起。

据悉，截至2020年末—2022年末，中青宝的货币资金分别为1.1亿元、0.83亿元、0.59亿元，短期借款余额分别为1.33亿元、1.2亿元、0.83亿元。可见中青宝的货币资金余额始终不够支付其短期借款。

另外，2023年一季度，中青宝的流动比率和速动比率分别为0.78、0.78同行均值分别为1.98、1.85，无论是流动比率还是速动比率，中青宝均始终远低于同行均值。而且中青宝的资产负债率也是高于同行均值，2023年一季度公司的资产负债率为41.99%，行业平均值为35.72%。针对上文所提及的问题，钛媒体APP致电中青宝询问，截至发稿均未得到回复。（本文首发钛媒体App，作者｜翟智超）

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