吉利汽车：终于有希望 “熬出头” 了？

图片来源@吉利汽车

文 | 海豚投研

$吉利汽车.HK（0175.HK）于北京时间 2023 年 8 月 22 日港股午盘时间发布了 2023 年半年度报告，要点如下：

1、销量价格双提升带来汽车销售业务收入超预期：在高端车极氪车型放量对 ASP 提振作用下，虽然吉利系列 ASP 略有下滑，但整体单车收入同比增长 10%，在销量已知的情况下带动汽车销售收入增长超预期。

2、但上半年新能源转型速度偏慢：上半年新能源车销量环比下滑 28%，仅完成全年销量 24%，完成进度较慢，除了银河混动上半年还没有真正上量之外，主要是纯电与睿蓝与极氪品牌销量放缓有关。

3、下半年银河 + 极氪新车型周期开启：受益于雷神电混及浩瀚纯电技术和平台的加持，银河 L7 插混系列以 13.9-17.4 万定价和优秀的产品力迅速打开市场，产生月销破万爆款。下半年银河系列对标秦 Plus 的混动新车 L6，纯电 E8 及极氪性价比新车 X 系列齐发力，加速新能源转型。

4、吉利也在做电池：从业务结构来看，电池包销售业务增长最快，收入同比增长 253%，公司在新能源汽车锂电池布局加紧布局和追赶，保证未来吉利电动化转型获得稳定的电动汽车电池供应，提升供应链能力减少成本，带动非整车业务占比进一步提升至 17.6%。

5、出海，吉利的希望所在？上半年出口车销量占比从去年同期 14% 提升到 18%，海外出口加速。业务结构和地区结构的多元化，在未来有望给公司带来持续的增长动力，尤其是基数低、空间广阔的海外市场。

6、毛利率小幅下滑但超市场预期：单车 ASP 超预期带动毛利率超市场预期，毛利率同比的小幅下滑主要是受毛利率较低的新能源车占比提升和市场竞争加剧所影响。

7、费用端开支继续加大：渠道变革和新车宣发拉高销售费用、电动化智能化拉高研发投入、员工薪酬增加拉高管理费用，整体三费同比增加 21%，但销量增加稀释经营费用率，比去年同期略有下降 0.5%。

8、单车净利下滑，但极氪净亏缩减：单车净利从去年同期 4072 元下滑至上半年 3877 元，但主要由应占共同合营品牌睿蓝及领克的亏损所造成，分业务来看，极氪品牌净利亏损有所缩减，新能源转型顺利。

整体观点：公司二季度整体业绩表现平稳，销量和单价双攀升带来营收超预期，但新能源车转型速度还是偏慢，上半年仅完成全年目标 24%。不过在当前价格下，2023 年是机会大于风险的一年。

对于整车厂，销量永远是业绩的最核心驱动因素，盈利其次，而吉利走到下半年，完成销量的关键主要得靠银河产品线的放量。市场的关注点也在于吉利的新能源转型速度，而费用端对利润的拖累在行业转型期是值得市场容忍的，因此对于吉利汽车的投资仍旧要回到车型和销量上。

但看公司目前新能源布局上，合资品牌中睿蓝换电品牌 TO C 业务转型失败，领克目前新能源车销量不足 2000 台，极氪 001 销量放缓，但好在极氪单车净利亏损减少。

但银河 L7 凭借优秀产品力及性价比已开启新车爆款，下半年更需要关注银河 + 极氪新车型能否带来爆量，加速吉利新能源转型，以及极氪的分拆计划。

以下是详细分析：

汽车销售业务：ASP 提升成为主要的收入驱动因素

2023 年上半年，公司整车销售业务实现营收 603 亿元，同比增 23%，超出市场预期 10.8%。在销量（不含领克、睿蓝）同比增长 12% 的但销量数据市场已知的情况下，单车 ASP 超出市场预期 13.3%，带动整车销售业务大幅度超预期。

1）单车 ASP 同比提升 10%，产品结构升级明显

根据海豚君计算，公司 2023 年上半年实现单车收入（不含领克和睿蓝）10.4 万元，同比增 10%，超出市场预期 9.2 万元。

来源：公司财报，海豚投研

从车型结构上来看，ASP 的提升主要源于高端车极氪车型的放量， 销量同比增长 124%。极氪 001 叠加极氪 009 的销售放量将极氪单车收入（不剔除其他收入）从 2022 年上半年 46.5 万提升至 2023 年上半年 49.9 万。

虽然吉利系列 ASP 略有下滑，从 2022 年上半年 8 万下降至 2023 年上半年 7.3 万，主要由于单价较高的中国星及几何系列的销售放缓，但由于极氪高端系列销售放量对 ASP 的提振作用，单车 ASP（不含领克和睿蓝）同比提升 10% 至 10.4 万元。

2）银河 + 极氪新车型周期开启，加速吉利新能源转型之路

2.1）新能源车进度较全年目标偏慢

2023 年上半年，公司累计销量 68 万辆，同比增长 10%，2023 年销量目标 165 万辆，上半年已完成全年销量目标 41%。

从新能源车业务来看，公司在 2023 年上半年共销售新能源车 15.8 万辆，同比增长 44%，但环比下降了 28%。2023 年新能源车销量目标 65 万辆，上半年也只完成了全年销量目标的 24%，完成进度较慢，与睿蓝及极氪品牌销量放缓有关。

极氪品牌上半年销量主要由极氪 001 贡献。去年 12 月，极氪 001 的单月销量达到 1.13 万辆，今年因为极氪 001 车型迭代，月销中间下降厉害，最近在极氪 X 增量带动，逐步恢复到了 1.2 万。

彼时公司称由于 1 月极氪工厂停产 21 天用于升级，但此后其销量的回升速度并不明显，2-7 月极氪 001 的平均月销也仅达到 5700 辆，火爆程度远不及去年下半年。8 月份，极氪宣布将 001 车型降价 3 万-3.7 万，起售价降至 26.9 万，用来提振疲软的销量。

睿蓝品牌同时也面临困境，睿蓝上半年销量仅 1.6 万辆，环比下滑 58%。随着 B 端市场逐渐饱和，枫叶系列等车型滞销，在 B 端市场发展遇到瓶颈。

而睿蓝面对 C 端转型打造的睿蓝 9，今年 7 月份月销仍不足百台，因销量惨淡，睿蓝 9 上市不到半年就迫不得已开启了降价，作为吉利集团主功换电技术的子品牌，吉利在换电领域的布局或已濒临失败。

2.2）银河及极氪新车型有望产生爆款效应

展望下半年，吉利的新车周期将开启，银河及极氪新车型有望打造爆款，带动新能源车销量高增。

吉利银河 L7 以定价 13.9-17.4 万插混迅速打开市场，仅销售第二个月，月销就破万辆，已经彰显出爆款潜质，与比亚迪旗下宋 DM-I 定位重叠，有望抢夺 DM-I 销量。

同时将于 9 月推出银河 L6，定价仅 10 万-15 万，精准定位秦 Plus，预计 L6 有大概率成为银河系列又一款走量车型。同时银河品牌将推出 E8-中性纯电轿车，电动化进程加速。

极氪系列定价 19 万-23 万纯电车型极氪 X 已于 6 月开始交付，爬坡进度顺利，7 月销量环比增长 82%，有望成为极氪 001 之后又一款明星车型。

毛利率：受新能源转型加快小幅降低

2023 年上半年公司整体毛利率为 14.4%，同比略下滑 0.2%，但高于市场预期 13%，主要由于单车 ASP 超预期。毛利润小幅下滑的主要原因受新能源转型和汽车市场竞争加剧所影响。

从成本端来看，主要是汽车单车价格的上涨没有盖过单车成本的上涨，虽然上半年碳酸锂价格有所下滑使电池价格降低，对新能源车成本有正面影响，但由于毛利率仍低于传统燃油车的新能源车占比提升（2023 年上半年新能源车占比约 23%，较上年同期提升约 5pcts），毛利率同比小幅下滑 0.2%。

来源：公司财报，海豚投研

收入端：同比增长 26%，由主业汽车销售及电池包销售增长所带来

2023 年上半年营业收入 732 亿，同比增长 26%，但低于市场预期 768 亿。公司多业务多元化提升，非整车销售业务从去年同期占比 15.4% 提升到上半年 17.6%，同时公司新增了加工收入，但该业务目前贡献还较小。

分业务结构来看，公司销售汽车及相关服务业务占比 82.4%, 同比增长 23%，大幅超预期。非整车销售业务中，研发及相关技术授权服务收入大幅低于预期，仅贡献了 18.8 亿收入，低于市场预期 44.4 亿元，导致整体营业收入低于预期。

非整车销售业务增长最快的是电池包销售业务，贡献 59.6 亿收入，收入同比增加 253%，体现了吉利在新能源汽车动力锂电池加紧布局和追赶，保证未来吉利电动化转型获得稳定的电动汽车电池供应，提升供应链能力减少成本。

费用端：研发、销售等刚性费用支出继续加大

在吉利正在往电动、智能化转型的方向上，夹杂吉利燃油、电动的渠道梳理及变革，经营费用过于刚性，只能靠销售释放来稀释投入，本季度吉利在研发和销售等刚性费用支出继续加大，但符合海豚君预期。

1) 研发开支：资本化研发支出提高，后续继续加大研发投入

公司研发开支分当期费用化部分和资本化部分的摊销值，费用化和资本化摊销值两部分均在计算净利润的时候作为费用扣除，核算在利润表的行政费用项目下。

公司 2023 年上半年研发支出共计 30 亿元，同比/环比分别下滑 8%/15%，研发开支占收入比例为 4.1%。

而本半年度研发收入下降的主要原因是因为大多数正在进行的研发项目都是针对尚未上市的新车型，因此大部分相关支出都已经资本化，实际的资本化研发投入同比增长了 87% 至 51 亿元，计入了无形资产后续在车型投放市场之后逐步费用化摊销。

实际的研发支出走高，主要由于新车型开发、动力总成研发、电动化及智能化等技术研发所带来的开支。在动力总成方面，2023 全新升级雷神混动 8848 搭载新一代雷神电混引擎 BHE 15 Plus, 量产最高热效率提高至 44.26%，节能率提升 15%。

同时吉利开启浩瀚（SEA）造车平台架构，承载新一代纯电车型，在雷神电混及浩瀚纯电技术和平台的加持上，23 年共计将推出 10 款纯电 + 混动新车型，吉利新能源转型加速。

在汽车行业电动化和智能化改革的关键时期，更多的研发支出是制胜未来的关键，公司也表示将继续加大研发投入力度，虽然短期内会对公司盈利形成明显的拖累，但资本市场对这块的容忍度是比较高的。

来源：公司财报，海豚投研

2）销售费用：受新渠道建设及新车型营销拉高

2023 年上半年公司销售费用 47.7 亿元，同比上涨 44%，但环比下降 3%，高出市场预期 43.6 亿元，但海豚君认为基本在合理水平内。

吉利之前的问题就是将新能源相关车型的销售渠道与现有燃油车销售渠道共用，渠道对新能源汽车销售和宣传准备不足。同时以原有产品命名（如帝豪 L PHEV），导致消费者错将同名但价格更低的燃油车作为竞品，更倾向于选择价格更低的燃油车车型，虽然技术及产品力优越，并非其短板，但是销量一直低于预期。

而吉利也意识到了这个问题，推进了渠道改革，利用纯新能源的新产品新序列（银河、极氪）+ 纯新能源的销售新渠道解决上述问题。

2023 年上半年销售费用的同比提升，也是主要受推新车型的营销费用以及极氪直营渠道建设和运营的影响。

银河系列采取代理和直营两种模式，自建渠道。截至 7 月份全国已开设 400 家吉利银河专属门店，预计今年将实现 700 家专属门店的渠道规模，加速银河系列新车型放量。

极氪系列上半年新开了 24 家直营门店极氪空间，目前直营门店超过 300 家，覆盖 75 城。整体的渠道梳理与新建，使整体销售费用同比拉升了 44%。

3）管理费用：受员工薪酬增加所拉升

2023 年上半年公司管理费用 18.8 亿元（海豚君剔除了行政开支中的研发支出），管理费用率 2.6%，同比上涨 35%，但环比下降 12%。

管理费用的同比提升可能来自于雇员数量的增加造成的员工薪酬的增加，薪资工资从去年同期 27.9 亿增加到今年上半年 35.6 亿。今年上半年员工人数到达 5.3 万人，相比去年同期增加了 6000 人。在行业变革期，行业人才争夺现象明显，吉利为了加速新能源的转型开始扩张，公司管理费用的上升属于正常情况。

来源：公司财报，海豚投研

利润：单车净利下滑，但极氪净亏缩减

2023 年上半年吉利汽车实现归母净利润 15.7 亿元，同比增长约 1%，略超市场预期 15.1 亿元。但净利率下滑从 2022 年上半年 2.7% 下滑至 2023 年上半年 2.2%, 单车净利也从 2529 元降低至 2317 元。

拆解来看，虽然上半年毛利率同比下滑 0.2%，但经营费用率也同比下滑了 0.5%，公司经营利润同比增长 0.3%。净利率的下滑主要来自应占共同合营公司损益的减少，从去年同期 6.2 亿下降到今年上半年仅 0.12 亿，主要由于睿蓝品牌换电布局失败导致的盈利大幅下滑，及领克品牌的经营亏损所造成的，领克目前旗下新能源车销量不足 2000 台，下半年将全面停止燃油车投入，加速新能源转型步伐。

分业务来看，单车净利的下滑主要来自吉利汽车的下滑。吉利汽车单车净利从去年同期 4072 元下滑至 2023 年上半年 3877 元，但整体来看公司新能源转型顺利，随着极氪销量的释放，极氪单车净利亏损有所缩减，从去年同期亏损 4.0 万元缩小至今年上半年仅亏损 1.9 万元。

来源：公司财报，海豚投研

来源：公司财报，海豚投研

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