老乡鸡带病申报“折戟A股”

图片来源@视觉中国

文｜零售商业财经，作者 | 金诺，博雅 编辑 | 鹤翔

今年以来，老乡鸡、老娘舅、乡村基、捞王、绿茶餐厅、杨国福等餐饮企业相继冲刺上市，这也让“中式快餐第一股”的名号之争更趋白热化。

连续三次冲击IPO的安徽老乡鸡餐饮股份有限公司（以下简称“老乡鸡”）却突然撤回了上市申请。

8月28日，老乡鸡沪主板IPO审核为“终止”状态，终止审核的原因是，公司及其保荐人国元证券撤回发行上市申请。

图源：上交所官网截图

从以往主动撤回IPO申请的情况来看，原因是多方面的：比如公司基本面发生了变化，不再符合注册制下的相关上市要求；比如出于自身发展考虑，拟换“板”申报。当然，也不排除有的公司本身就存在“带病申报”的情况。

8月27日证监会推出政策组合拳，包括规范股东减持、收紧IPO节奏、调降融资保证金比例等。其中，阶段性收紧IPO节奏，旨在促进投融资两端的动态平衡。

这也意味着，证监会对公司IPO的全过程监管更为严格，对拟上市企业的质量有着更高的要求。

「零售商业财经」认为，打铁还需自身硬，老乡鸡本次撤单的原因主要是其自身缺乏上市所必要的硬实力和真功夫。

不难发现，除了业绩数据不理想、营收主要来源于安徽地区的市场集中风险外，老乡鸡还存在诸多经营疑点，包括员工欠缴社保、食品安全、增资瑕疵、盈利能力偏低、实控人被疑行贿等问题。

伴随着老乡鸡的上市进程出现变数，一个明显的行业信号是：若公司不再符合上市要求，发行人和保荐人撤回首发上市申请，是理所当然的。同时，主动撤单并不意味着可以“一撤了之”，监管部门仍将对“带病申报”“侥幸闯关”等现象进行严肃处理。

01 走不出华南，困于“低毛利”陷阱

老乡鸡，这家诞生于2003年的中式快餐品牌至今已有20年的发展历史。

向前追溯，从1982年老乡鸡创始人束从轩部队退伍后回老家肥西县养鸡，再到冲击IPO，这中间整整过去了41年，也着实对应了老乡鸡官网上所宣称的“养了40年的鸡，熬了20年的汤”。

2013年，品牌从“肥西老母鸡”更名为“老乡鸡”，一定程度上淡化了品牌名中过强的地域属性，为之后老乡鸡走出区域打下基础。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

老乡鸡招股书显示，从2019年到2022年上半年，老乡鸡实现营业收入分别为28.59亿元，34.54亿元、43.93亿元和20.11亿元。其中2020、2021年的年营收增速分别为20.8%和27.18%。

在连锁餐饮企业普遍受外部不确定性因素影响的几年间，老乡鸡的营收增速并不算慢，但营收规模大幅增长的同时，净利润的表现却不尽如人意。

从2019年到2022年上半年，老乡鸡的净利润分别为1.59亿元、1.05亿元、1.35亿元和0.76亿元。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

号称“全国1000多家门店”的老乡鸡规模不小，但整年的净利润却始终保持在1亿元左右浮动，这意味着每个门店每年只赚10万元左右。

众所周知，餐饮算得上是高毛利的行业之一。但老乡鸡的盈利水平堪忧，比起广州酒家、全聚德这些在2019年度超50%的毛利率水平，老乡鸡明显达不到业内平均水平线。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

相关数据显示，餐饮企业综合毛利率的平均值接近20%，而老乡鸡的综合毛利率在16-17%，并且呈逐年下降趋势。

对于毛利率的下滑，老乡鸡将其原因归咎为原材料的成本上升、人工成本上升和疫情影响。

事实上，当我们聚焦毛利率等细节数据时，便可窥见老乡鸡综合毛利率低的真实原因所在。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

在老乡鸡的主要销售区域——华东地区，报告期内的毛利率分别为20.61%、19.04%、19.10%和18.91%，基本能够接近行业平均值。

可老乡鸡其他销售地区的毛利率却低的可怕，除了个位数的毛利率之外，其余均呈负利率，甚至在2020年的华南地区，毛利率达到-274.97%。这无疑拖了老乡鸡整体毛利率的后腿，也成为老乡鸡经营路上一直没能绕过去的瓶颈之一。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

在招股书中，老乡鸡也披露了区域市场集中的风险，报告期内的安徽市场收入占比分别为82.01%、79.97%、70.65%和67.78%。

对于未来的开店计划，老乡鸡的规划是预计在3年内全国新开设700家直营店铺。

虽然老乡鸡的改名在一定程度上帮助其走出安徽，但治标不治本。若不改变高度依赖安徽以及华南市场的现状，那么老乡鸡的全国化之路将面临当地品牌的激烈竞争，而老乡鸡的品牌认知优势和饮食风味能否兼容也将受到挑战。

02 卖的贵、赚的少，创始人卷入行贿风波

靠着“肥西老母鸡”的鸡汤，老乡鸡前三十多年的发展其实一直处于不温不火的状态，仅在安徽省内有一定的知名度。

困于不佳的盈利能力，近些年，老乡鸡面临的资金需求成为制约其长期发展的瓶颈之一，奈何融资渠道单一，且主要依靠企业自身盈利积累和银行借款。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

为了继续向前走，老乡鸡开始将目光转向“上市”，还在2021年接受上市辅导的前一年，频频借助营销活动造势“出圈”。

前有老乡鸡创始人束从轩手撕员工的降薪联名信视频爆红，后有老乡鸡“土味发布会”再登热搜，上演了一场教科书级别的品牌营销，企业热度随之飙升。

老乡鸡看似“接地气”“朴实不做作”的视频，束从轩每一个说出来的爆梗和不经意的“失误”，背后都充满了营销的巧思和设计。而这一切都在为品牌知名度造势，为上市做铺垫。

只不过，与老乡鸡“接地气”人设风格背道而驰的是它不断攀升的菜品价格。

在合肥市这样的城市，老乡鸡的人均消费基本接近30元左右。网友对此犀利点评：“老乡鸡专宰‘老乡’，不宰‘鸡’。”

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

除机场、高铁站等特殊渠道店单独定价外，老乡鸡其他门店均按照市场统一零售定价执行。残酷的现实是，老乡鸡卖的贵却依然不赚钱，甚至过高的定价也在变相加大老乡鸡进军其他城市的难度。

此外，去年10月底，证监会发布了关于老乡鸡招股书的文件反馈意见，提出了整整四十五问。针对其创始人束从轩，证监会提出了两大灵魂拷问：

一是对于束从轩的持股质疑，作为公司创始人兼董事长，束从轩未持有任何股份，但是在公司各大决策中仍拥有绝对话语权。

招股书显示，束从轩、张琼、束小龙、董雪、束文5名家族成员为老乡鸡实际控制人。公司董事长束从轩系束小龙、束文的父亲，公司副总经理张琼系束小龙、束文的母亲。其中，束小龙、董雪系夫妻关系，束小龙与束文系兄妹关系，该三人合计持有91.32%的股份。束从轩、张琼虽未持有公司股权，但束从轩对公司事务拥有“一票否决权”。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

显然，老乡鸡拥有极强的“家族”底色。对此，证监会质疑，束从轩未持有发行人股份是否存在规避法律规定的情形。

二是证监会还提到了实控人的行贿问题。

图源：老乡鸡首次公开发行股票申请文件反馈意见

“金树芳案”是继2015年宣判的安徽省农委农业产业化指导处原处长受贿及巨额财产来源不明案件。2014年中国新闻网信息显示，老乡鸡董事长“束从轩”的名字赫然在列。文章披露，束从轩与金树芳有过多次行贿行为，累积金额共计7万元。

图源：中国新闻网

老乡鸡虽然在招股书中极力规避此事，称发行人控股股东及实际控制人不存在贪污、贿赂、侵占资产等形式犯罪，但其回应中巧妙地设定了关键时间段，即报告期内。

然而，证监会关于“金树芳案”的质问并没有指明“报告期内”的前提，毕竟此案宣判时间是2015年，已经相距甚远了。

03 鸡汤变预制菜，一门供应链的生意

老乡鸡虽以“肥西老母鸡”在安徽地区大获成功，但以全国连锁形式铺开后，老乡鸡并未能解决水土不服问题，盈利能力持续走弱，问题仍出在产品上。

招股书显示，老乡鸡真正畅销的TOP3产品分别是米饭、蒸蛋类和鸡汤类。虽然宣称“月月上新”，但老乡鸡在研发上的投入实在过低。

老乡鸡对新口味、新品种的研发力度不高导致卖得好的还是“老三样”，那么，光靠米饭、蒸蛋和鸡汤，老乡鸡就能撑起一个IPO吗？

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

从老乡鸡产业链来看，其第一产业即养鸡，第二产业建立中央厨房生产“预制菜”，第三产业则是老乡鸡连锁餐饮服务。

与“新鲜”相悖的预制菜，并非消费者首选。说到底，消费者选择老乡鸡看重的还是“便捷”二字，这也符合其“快餐”定位，因此“上餐慢”成了不少消费者难以忍受之处。

再者，预制菜难逃口味之争、地域之分。老乡鸡目前的菜品仍然以老母鸡汤、香辣鸡杂、梅菜扣肉等为主。这些菜品极具安徽特色，对于大众消费者而言，除非是很特别的一些菜系，当地买不到，亦或是某个地方特色产品，才会选择尝试预制菜。

老乡鸡在安徽大本营吃得开，说明其产品本身更符合本地消费者口味偏好，至于想要凭借安徽菜顺利攻占全国市场，难度依旧不小。

事实上，老乡鸡表面上做的是“鸡汤”餐饮，实际上却是通过建立“母鸡养殖+食品加工+冷链配送+连锁经营”一体化全产业链，靠母鸡养殖和食品加工赚了钱。

图源：老乡鸡招股书（申报稿）

这门供应链生意，是老乡鸡能扎根安徽、形成竞争优势的根本。可一旦离开安徽，无论是供应链还是知名度，它都无法与其他品牌匹敌。

束从轩曾坦言，在北上深杭的市场调研结果显示，老乡鸡在全国的知名度不足0.01%。老乡鸡在招股书上也表示，如无法有效拓展省外市场，公司仍将面临业务收入主要来源于安徽地区的市场集中风险。

“一旦放开加盟，产品质量和管理势必会走样。”束从轩深知“加盟”之弊，但最终，老乡鸡还是选择了做加盟，毕竟此举能够帮助老乡鸡在全国实现快速扩张、进而提升品牌知名度。

老乡鸡自2020年开展加盟业务，该业务2020和2021年收入分别为1142万元和8365万元，只占到总营收的0.33%和1.90%。目前老乡鸡加盟店仍集中在安徽和江苏，其湖北、江苏、上海、浙江、广东等区域子公司，在2021年都是亏损的。不仅如此，老乡鸡也频频因食品安全等问题被罚。

此次“老乡鸡IPO终止”的消息一出，不少网友留言叫好，“老乡鸡，让老乡吃不起鸡”“拼命扩张，美化财报，准备来套现。一看歇菜，还不如去赚加盟钱”“又不是高科技产业，一个简单快餐连锁企业，这类公司上市有啥意义？能给投资人什么回报？”

上市或许能给老乡鸡带来资金等方面的支持，也能令束从轩家族“解锁”财务自由，但老乡鸡上市的初心究竟是什么？

一个董事长曾涉嫌行贿落马官员又带头玩营销的企业，无法用好餐品真正挑起大梁，即便成功上市，于行业、社会而言的意义又是什么？

更何况，老乡鸡仍面临着门店租金与人员成本上涨、区域市场较集中、跨区域经营、产品未能适应消费需求变化、实际控制人不当控制、加盟商管理、食品安全、原材料价格波动、餐饮行业竞争等多重风险。

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